論后危機(jī)時代美國量化寬松貨幣政策退出機(jī)制與影響研究論文

　　一、引言

　　在金融危機(jī)蔓延過程中，傳統(tǒng)貨幣政策的作用被大大削弱。銀行在危機(jī)中受到重創(chuàng)，功能下降，貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制被破壞，貨幣供應(yīng)量急劇緊縮，使金融危機(jī)進(jìn)一步惡化; 同時，貨幣政策在實(shí)施過程中傳導(dǎo)機(jī)制也會失效。2008 年次貸危機(jī)對全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)和金融體系造成了巨大沖擊，世界各發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體為了快速走出危機(jī)，在常規(guī)貨幣政策無效的情況下，啟用非常規(guī)貨幣政策，最典型的就是采用量化寬松貨幣政策。

　　美聯(lián)儲量化寬松政策在為國內(nèi)市場注入大量流動性的同時，也一步一步將全球帶入了量化寬松時代。事實(shí)表明，量化寬松貨幣政策的實(shí)施一方面使全球經(jīng)濟(jì)走出了陰霾，美國經(jīng)濟(jì)得到較好恢復(fù); 另一方面也帶來了全球資本流動性過剩、商品市場和資本市場價格快速上漲、通貨膨脹高漲等負(fù)面效應(yīng)。為克服量化寬松貨幣政策的負(fù)面影響， 2013 年6 月20 日伯南克首次宣布美聯(lián)儲將逐步縮減購債計劃，在2014 年退出量化寬松的貨幣政策，由此引發(fā)了美國國內(nèi)外廣泛的爭議。2014 年，耶倫成為美聯(lián)儲主席，美國退出量化寬松貨幣政策又有了新的變數(shù)。但隨著世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇日漸明確，量化寬松貨幣政策的退出將是必然的。目前全世界關(guān)注的焦點(diǎn)在于何時退出? 采用什么樣的退出機(jī)制、選擇何種退出策略? 在具體實(shí)施時面臨哪些困難，應(yīng)該如何應(yīng)對? 這些問題是當(dāng)前各國政府高層及全球投資者討論的熱點(diǎn)。然而，由于全球經(jīng)濟(jì)冷暖不一，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇出現(xiàn)了分化的局面，這使得危機(jī)背景下的量化寬松政策退出的選擇變得異常復(fù)雜，既要考慮國際間不同經(jīng)濟(jì)體貨幣政策退出時機(jī)和力度的平衡，避免單一經(jīng)濟(jì)體過早或過晚退出可能帶來的溢出效應(yīng)，又要考慮一國貨幣政策和財政政策的協(xié)調(diào)效應(yīng); 既要防止量化寬松貨幣政策退出過早而影響經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇速度，又要避免退出過晚而使通貨膨脹的壓力過大。制定量化寬松貨幣政策的效果評估體系是一個充滿復(fù)雜的不確定性系統(tǒng)工程，退出量化寬松貨幣政策更是如此，單獨(dú)強(qiáng)調(diào)某一部分的作用，忽視政策的整體性以及各個部分之間的關(guān)聯(lián)性，都有可能導(dǎo)致嚴(yán)重的失誤。

　　二、量化寬松貨幣政策退出機(jī)制: 分析框架

　　(一) 量化寬松貨幣政策退出: 時機(jī)、目標(biāo)和工具

　　1. 量化寬松貨幣政策退出的時機(jī)

　　后危機(jī)時代退出量化寬松貨幣政策要以平穩(wěn)退出為原則，以防止蔓生出諸多“外部性”問題。在經(jīng)濟(jì)一體化，金融全球化背景下，由于存在“蝴蝶效應(yīng)”和“多米諾骨牌效應(yīng)”常常會導(dǎo)致一國的貨幣政策調(diào)整對其他國家造成嚴(yán)重的影響。由于各國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的差異，政策調(diào)整的靈活性和時滯性，量化寬松貨幣政策的退出對發(fā)達(dá)國家和新興經(jīng)濟(jì)體的影響是不同的，有可能僅是沖擊，也有可能會導(dǎo)致危機(jī)。因此，科學(xué)把握量化寬松貨幣政策退出的時機(jī)十分重要。

　　量化寬松貨幣政策退出會使經(jīng)濟(jì)體系的流動性下降，資金成本上升，金融機(jī)構(gòu)惜貸，實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的消費(fèi)和投資減少，對復(fù)蘇中的經(jīng)濟(jì)十分不利。2013 年4 月12 日紐約黃金期貨與倫敦現(xiàn)貨金價格全線暴跌，創(chuàng)下2011 年7 月以來最低水平，同時也宣布金價正式步入熊市，主要原因是美聯(lián)儲會議的多位委員要求在年中縮減并在年終結(jié)束量化寬松貨幣政策。從歷史上看，金融危機(jī)后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇往往是脆弱的，過早退出寬松的貨幣政策會約束經(jīng)濟(jì)增長所需的貨幣供給，抑制經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)二次衰退。在應(yīng)對1929 - 1933 年經(jīng)濟(jì)大蕭條時，美聯(lián)儲運(yùn)用退出寬松貨幣政策的策略時就曾出現(xiàn)失誤。1936 年美聯(lián)儲因?yàn)閾?dān)心美國的商業(yè)銀行會運(yùn)用存放在美聯(lián)儲的巨額準(zhǔn)備金去發(fā)放貸款，有可能導(dǎo)致信貸擴(kuò)張無法控制，美聯(lián)儲開始大幅度提高準(zhǔn)備金率來吸收這些準(zhǔn)備金，即采取緊縮的貨幣政策。這種政策的失誤斷送了美國從1933 年開始的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇，并引發(fā)了美國在1937 - 1938 年間的經(jīng)濟(jì)衰退。

　　量化寬松貨幣政策退出過遲，則會導(dǎo)致資產(chǎn)價格泡沫和通貨膨脹。一般來說，經(jīng)濟(jì)蕭條時，市場缺乏信心使得廣義貨幣增速較低。一旦經(jīng)濟(jì)恢復(fù)增長，伴隨著市場修復(fù)和信心恢復(fù)，經(jīng)濟(jì)體系中的流動性就會逐漸激活，轉(zhuǎn)化為實(shí)際通貨。如果經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后量化寬松政策退出過遲，就可能引發(fā)大規(guī)模通脹。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)復(fù)蘇后，經(jīng)濟(jì)體中洶涌的流動性不僅會影響到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，也會進(jìn)入到一般商品市場、大宗商品市場、股票市場、債券市場和房地產(chǎn)市場等，帶動各類資產(chǎn)價格上升，催生資產(chǎn)價格泡沫。以美國為例，美國股市的道瓊斯指數(shù)從金融危機(jī)時最低的6469 點(diǎn)漲到了2014 年12月26 日的18103. 45 點(diǎn)，創(chuàng)道瓊斯指數(shù)歷史最高點(diǎn)。納斯達(dá)克綜合指數(shù)從金融危機(jī)時最低的1265點(diǎn)漲到了2014 年12 月26 日的4814. 94 點(diǎn)。其原因就是， 2001 年“9. 11”事件后，美聯(lián)儲長時間實(shí)行寬松的貨幣政策，聯(lián)邦基金利率始終在低位徘徊，使得美國累積了大量的資產(chǎn)泡沫，隨著泡沫的破滅，導(dǎo)致了2008 年金融危機(jī)的爆發(fā)。如果當(dāng)時美國寬松的貨幣政策早一些退出，那么資產(chǎn)泡沫累積以及金融危機(jī)爆發(fā)的可能性就會大大減少。

　　2. 量化寬松貨幣政策退出時宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的設(shè)定

　　確定量化寬松貨幣政策退出時機(jī)的關(guān)鍵是對宏觀經(jīng)濟(jì)狀況的科學(xué)判斷。具體有四個標(biāo)準(zhǔn): 財政赤字率是否已經(jīng)接近或者達(dá)到警戒線; 就業(yè)狀況是否出現(xiàn)好轉(zhuǎn); 通貨緊縮的壓力是否消除; 持續(xù)性的需求增長態(tài)勢是否已經(jīng)確立。

　　3. 量化寬松貨幣政策退出時貨幣政策目標(biāo)的選擇

　　根據(jù)美國的經(jīng)驗(yàn)，在常規(guī)的貨幣政策環(huán)境下，貨幣政策的首要目標(biāo)是幣值的穩(wěn)定。但在經(jīng)濟(jì)受金融危機(jī)影響而陷入衰退時，經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)就應(yīng)當(dāng)取代幣值穩(wěn)定而成為制定貨幣政策的首要目標(biāo)。伯南克曾多次表示，是否退出量化寬松貨幣政策取決于兩個指標(biāo): 一是失業(yè)率降至6. 5% 以下; 二是通脹率升至2% - 2. 5%。達(dá)到這兩個指標(biāo)的關(guān)鍵因素是要看美國的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。伯南克曾兩次表態(tài)都指出: “我們的政策絕不是預(yù)先確定的，而是取決于新的數(shù)據(jù)和經(jīng)濟(jì)前景�！睋Q言之，美聯(lián)儲退出量化寬松政策的前提條件是夯實(shí)美國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇基礎(chǔ)，即美國經(jīng)濟(jì)在沒有寬松政策刺激下仍能穩(wěn)步改善，到失業(yè)率降至6. 5%以下時，就可以考慮調(diào)整和退出量化寬松貨幣政策。

　　( 二) 量化寬松貨幣政策退出: 工具選擇

　　不同的貨幣政策工具不僅具有不同的成本和風(fēng)險，而且其宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)有較大的差異。當(dāng)確定量化寬松貨幣政策退出時，央行面臨的下一個問題是退出時的政策工具選擇，工具選擇的原則要有利于復(fù)蘇階段央行貨幣政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。量化寬松貨幣政策的實(shí)質(zhì)是擴(kuò)大央行資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模，使基礎(chǔ)貨幣供給增加，并且增加的規(guī)模超過維持現(xiàn)有利率水平需要的水準(zhǔn)，量化寬松貨幣政策具有下列特點(diǎn): 一是央行貨幣投放規(guī)模尚未導(dǎo)致通貨膨脹時，持續(xù)保持較低的利率水平和較高的儲備水平。二是為了達(dá)到儲備存款目的，央行運(yùn)用購買政府債券的方式投放基礎(chǔ)貨幣。三是根據(jù)市場上對流動性的需求，確定商業(yè)銀行在央行儲備存款的水平，并通過擴(kuò)大央行負(fù)債的方式來實(shí)現(xiàn)。在本次金融危機(jī)中，各國央行主要采取數(shù)量寬松與信貸寬松的政策對資產(chǎn)負(fù)債表的結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，進(jìn)行規(guī)模擴(kuò)張。因此，量化寬松貨幣政策的退出也主要體現(xiàn)為央行資產(chǎn)負(fù)債表的再平衡，一方面是為了避免因該政策的退出而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)再次衰退，另一方面也是為了回收市場過度充裕的流動性。另外，在量化寬松貨幣政策退出的工具選擇上，也應(yīng)當(dāng)小心謹(jǐn)慎，通常采用的工具主要是通過提高法定存款準(zhǔn)備金比例，公開市場回購和窗口指導(dǎo)等數(shù)量工具來實(shí)現(xiàn)回收流動性，降低對通貨膨脹的預(yù)期。要盡量避免采用提高利率和再貼現(xiàn)率等價格工具。因?yàn)檫@類貨幣政策工具有可能進(jìn)一步加大市場主體的負(fù)擔(dān)，導(dǎo)致消費(fèi)和投資需求減少，使經(jīng)濟(jì)再次陷入衰退之中。從美聯(lián)儲退出量化寬松貨幣政策的實(shí)踐看，由于美聯(lián)儲的資產(chǎn)負(fù)債表膨脹不會導(dǎo)致通脹上升，美聯(lián)儲既有撤出刺激措施的工具，也有能力回收流動性。因此，美國的量化寬松政策退出工具主要選用公開市場出售美聯(lián)儲持有國債和證券，財政部發(fā)行短期票據(jù)回籠資金再存入美聯(lián)儲，進(jìn)行逆回購協(xié)議、提高超額準(zhǔn)備金率和將部分超額準(zhǔn)備金轉(zhuǎn)換成定期存款再存入美聯(lián)儲等。

　　( 三) 量化寬松貨幣政策退出: 路徑選擇

　　無論是從宏觀經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)復(fù)蘇還是從央行貨幣政策調(diào)控的現(xiàn)實(shí)需要看，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段，量化寬松貨幣政策的退出應(yīng)該是循序漸進(jìn)的，退出策略應(yīng)保持及時性和漸進(jìn)性，即量化寬松貨幣政策的退出要根據(jù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、金融市場和就業(yè)復(fù)蘇狀況分步驟實(shí)施。

　　第一步是自動退出。當(dāng)金融市場融資功能得到恢復(fù)，一部分量化寬松貨幣政策工具的使用頻率不斷下降趨于停用，金融市場穩(wěn)定的目標(biāo)也基本實(shí)現(xiàn)，這時自動退出量化寬松貨幣政策就具備了基本條件。在這種情況下，只要央行不再繼續(xù)運(yùn)用短期流動性工具，隨著已投放的短期貸款陸續(xù)到期或提前償還，短期流動性就可以自動收緊。

　　第二步是主動退出。當(dāng)明確住房市場見底回升，整體經(jīng)濟(jì)狀況持續(xù)好轉(zhuǎn)時，央行的貨幣政策基調(diào)就可以適時轉(zhuǎn)變。因此，房地產(chǎn)市場和消費(fèi)信貸復(fù)蘇情況做出準(zhǔn)確合理的趨勢性判斷，是央行確定何時主動實(shí)施量化寬松貨幣政策退出的關(guān)鍵所在。

　　第三步是全面退出。當(dāng)財政政策與貨幣政策的刺激效果明顯體現(xiàn)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)及就業(yè)狀況進(jìn)一步改善，公開市場的利率操作目標(biāo)基本實(shí)現(xiàn)。量化寬松貨幣政策就可以全面退出。從美國的具體情況看， 2013 年6 月美聯(lián)儲明確發(fā)出退出量化寬松貨幣政策信號之后，給予了市場一定的時間加以適應(yīng)，即采取了緩慢退出的策略。所以在2013 年12 月美聯(lián)儲發(fā)表聲明，宣布將從2014 年起調(diào)低長期債券購買額為750 億美元。同時，美聯(lián)儲在聲明中強(qiáng)化了利率政策“前瞻指引”，暗示將在更長時間內(nèi)維持超低利率。美聯(lián)儲的具體退出政策又分為兩個階段: 第一階段，當(dāng)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表得以修復(fù)時，美聯(lián)儲采用數(shù)量手段，主要方法是減少購買債券的規(guī)模，但是升息的可能性較小; 第二階段，當(dāng)企業(yè)和家庭的資產(chǎn)負(fù)債表得以修復(fù)時，市場上的貨幣供應(yīng)量加速上升，流動性寬松后，美聯(lián)儲使用價格工具和數(shù)量工具收回流動性，開始調(diào)高利率水平。升息是量化寬松貨幣政策退出的最重要標(biāo)志。

　　三、實(shí)施量化寬松貨幣政策的負(fù)面影響

　　量化寬松貨幣政策的實(shí)施在反危機(jī)中具有積極的作用。央行通過購買證券、擴(kuò)大可接受抵押品范圍等方式緩解了金融市場流動性，提振了市場信心，拯救了一些瀕臨破產(chǎn)的金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)，有效地防范了系統(tǒng)性金融風(fēng)險的發(fā)生，但是，量化寬松貨幣政策的實(shí)施也帶來了負(fù)面影響。

　　首先，央行的獨(dú)立性受到影響。央行過多地承擔(dān)政府救助職責(zé)，很大程度上制約了其制定和實(shí)施貨幣政策的獨(dú)立性。實(shí)施量化寬松貨幣政策，央行不僅購買私人部門發(fā)行的證券，而且購買長期國債，從而使財政趨向貨幣化，加大了貨幣供給量與財政赤字的關(guān)聯(lián)度，形成貨幣政策被財政政策綁架的局面，最終以通貨膨脹來換取經(jīng)濟(jì)增長。同時，央行直接干預(yù)了市場定價機(jī)制，市場利率水平不能反映真實(shí)的資金需求和貸款人的風(fēng)險承受水平，加大了宏觀調(diào)控的難度。

　　其次，整體流動性過剩導(dǎo)致金融監(jiān)管難度加大。金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)證券化派生了大量金融衍生品，影子銀行體系進(jìn)一步推進(jìn)了“廣義流動性”膨脹，成為全球資本流動性過剩的創(chuàng)造者。在危機(jī)救助過程中，向市場注入大量流動性成為各國央行的主要救助手段。隨著危機(jī)的逐步緩解，如果大量流動性始終充斥市場，將為未來的通貨膨脹埋下隱患。

　　再次，可能引發(fā)各國央行的系統(tǒng)性風(fēng)險。在應(yīng)對金融危機(jī)的過程中，主要經(jīng)濟(jì)體央行具有政策出臺時間的一致性，政策措施上的趨同性和政策決策間的相關(guān)性使救助措施具有前所未有的一致。這雖然有助于增強(qiáng)應(yīng)對金融危機(jī)的力度，但也使主要經(jīng)濟(jì)體央行的貨幣政策互相牽制，對本國貨幣政策的走向難以把握，增大了各國央行決策中的道德風(fēng)險和全球央行體系的系統(tǒng)性風(fēng)險。

　　最后，進(jìn)一步惡化了相關(guān)貿(mào)易體的經(jīng)濟(jì)形勢。量化寬松貨幣政策的最直接的表現(xiàn)之一是使本國貨幣大幅貶值，這有利于本國的出口行業(yè)，但是也導(dǎo)致相關(guān)經(jīng)濟(jì)體的貨幣升值。尤其對于那些處于金融危機(jī)漩渦中的出口導(dǎo)向型新興經(jīng)濟(jì)體而言，有可能引發(fā)貿(mào)易摩擦，并傳導(dǎo)了通貨膨脹。

　　另外，量化寬松貨幣政策的退出，美聯(lián)儲面臨內(nèi)部和外部的雙重約束。一方面，美國面臨的高額財政赤字和不斷攀升的失業(yè)率，使美聯(lián)儲退出量化寬松貨幣政策必須步步謹(jǐn)慎; 另一方面，量化寬松貨幣政策的退出也會給全球經(jīng)濟(jì)，尤其是新興經(jīng)濟(jì)體帶來了巨大沖擊。

　　四、退出量化寬松政策對全球經(jīng)濟(jì)的影響

　　在危機(jī)管理中，量化寬松貨幣政策的實(shí)施為金融市場及實(shí)體經(jīng)濟(jì)注入了較為充裕的流動性，創(chuàng)造出了一個較為寬松的`貨幣政策環(huán)境。美聯(lián)儲在2013 年12 月份啟動退出量化寬松貨幣政策，無論如何小心翼翼，無論退出的時間持續(xù)多久，美國作為全球經(jīng)濟(jì)的中心，美元作為世界貨幣，其未來相對于過去更加偏緊的貨幣政策，都會給全球，尤其是新興市場國家?guī)�來�?fù)面效應(yīng)。量化寬松貨幣政策退出預(yù)期以及即將到來的實(shí)際退出已經(jīng)并將繼續(xù)對全球金融市場產(chǎn)生沖擊。

　　(一) 國際資本從流動性過剩到流動性短缺

　　量化寬松貨幣政策實(shí)施的兩大前提是通貨緊縮和零利率，這種政策主要通過改變中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表的方式以刺激流動性的增加，使市場產(chǎn)生通貨膨脹的預(yù)期，從而刺激投資的增加和經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。在量化寬松的貨幣政策作用下，聯(lián)邦基金利率保持在0 - 0. 25% 的水平。隨著美國啟動逐步退出量化寬松政策消息出臺，市場預(yù)期就發(fā)生轉(zhuǎn)變，美國抵押貸款利率和債券長期收益率便開始大幅上升。量化寬松貨幣政策若完全退出，全球金融利率水平會繼續(xù)上升，全球流動性會逐漸收緊。國際資本市場的流動性就會從量化寬松貨幣政策實(shí)施時的過剩轉(zhuǎn)變?yōu)橥顺龊蟮亩倘薄?/p>

　　(二) 資產(chǎn)縮水、泡沫崩潰

　　美國量化寬松貨幣政策的實(shí)施，向全球輸出了大量的資本，資本的涌入導(dǎo)致資產(chǎn)價格的持續(xù)上漲，泡沫增加。一旦美聯(lián)儲退出量化寬松貨幣政策，全球資本流動性必將收緊，資產(chǎn)價格泡沫有可能崩潰，高價格的資產(chǎn)有可能暴跌，全球財富會縮水。最重要、也是影響最大的是房產(chǎn)和股票價格，如果這兩個價格出現(xiàn)劇烈波動，其影響范圍將大大超出其市場本身，而對一國的宏觀經(jīng)濟(jì)和貨幣政策效果產(chǎn)生嚴(yán)重沖擊。由于全球大宗商品交易主要以美元標(biāo)價和結(jié)算，美國量化寬松貨幣政策引發(fā)的全球流動性泛濫、美元貶值和通脹預(yù)期上升，推高了金屬、糧食和能源等大宗商品價格。

　　所以，美聯(lián)儲實(shí)施退出量化寬松貨幣政策戰(zhàn)略，美元匯率走高就會對大宗商品價格形成壓制。

　　(三) 從通貨膨脹到通貨緊縮

　　美國量化寬松政策退出的標(biāo)志是美聯(lián)儲的加息，美聯(lián)儲加息意味著全球貨幣流動性的收緊。貨幣流動性的減少會使物價水平下降，導(dǎo)致通貨緊縮。物價的持續(xù)下跌使得企業(yè)獲利空間減少甚至虧損，這將導(dǎo)致企業(yè)縮小生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，甚至裁員。同時，企業(yè)利潤的下降導(dǎo)致員工收入減少，居民收入的減少也抑制了消費(fèi)。物價下跌、失業(yè)率上升、居民總體的收入減少，導(dǎo)致社會個體的財富縮水。最終使社會的經(jīng)濟(jì)增長受到抑制，陷入通貨緊縮。

　　(四) 全球匯率的波動反轉(zhuǎn)

　　美國量化寬松貨幣政策的退出意味著美元流動性的收緊和美元的走強(qiáng)。同時也意味著降低美國國內(nèi)貨幣供給，提升美國債券收益率，導(dǎo)致美元升值進(jìn)而提高美元資產(chǎn)的吸引力。美元匯率變化是國際資本流動的重要風(fēng)向標(biāo)，根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，美聯(lián)儲升息后往往帶來美元的持續(xù)走強(qiáng)。因此，美國量化寬松貨幣政策退出通過“美元—非美元貨幣”的傳導(dǎo)，使得全球其他貨幣貶值，對全球匯率市場的均衡產(chǎn)生較大影響。

　　(五) 對新興經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)生巨大沖擊

　　從上世紀(jì)80 年代到2008 年，新興經(jīng)濟(jì)體金融危機(jī)的爆發(fā)與美國貨幣政策變動有一定的關(guān)系，而且每次新興經(jīng)濟(jì)體危機(jī)都爆發(fā)于美國貨幣政策由寬松向緊縮的轉(zhuǎn)折時期。每當(dāng)美聯(lián)儲采用寬松政策擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表釋放美元時，就會導(dǎo)致過剩的流動性，這些流動性首先影響新興經(jīng)濟(jì)體。

　　由于新興經(jīng)濟(jì)體的市場不完善，市場規(guī)制不健全，常常會導(dǎo)致資本的暴利。這些流動性沖入新興經(jīng)濟(jì)體，導(dǎo)致其金融資產(chǎn)價格上漲，信貸擴(kuò)張、通貨膨脹加劇和經(jīng)濟(jì)泡沫; 而當(dāng)美國貨幣政策轉(zhuǎn)入緊縮，步入加息周期時，原先進(jìn)入新興經(jīng)濟(jì)體的資本就會回流、導(dǎo)致新興經(jīng)濟(jì)體國內(nèi)的流動性緊縮、金融資產(chǎn)價格大跌，引發(fā)金融市場動蕩，甚至產(chǎn)生金融危機(jī)。量化寬松貨幣政策若退出，美國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)復(fù)蘇也會吸引更多的資金流入美國，加上美元升值的預(yù)期，會繼續(xù)將國際資本大量從新興經(jīng)濟(jì)體撤出，回流到美國，并在一定程度上造成金融市場動蕩，可能會誘發(fā)局部金融危機(jī)。此外，自金融危機(jī)以來，在超低利率和美國四輪量化寬松貨幣政策的刺激下，美元已超越日元成為全球主要的套息交易貨幣，投資者以極低的成本套入美元，然后投資于高利率或高收益的國家，獲取高額回報。一旦美國貨幣政策轉(zhuǎn)向，美元套利交易平倉，也會引起美元大規(guī)模回流，將導(dǎo)致其他國家金融市場出現(xiàn)劇烈動蕩，這將會對新興市場經(jīng)濟(jì)增長、資產(chǎn)價格等產(chǎn)生負(fù)面影響，加劇新興市場貨幣貶值壓力和宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控壓力。

　　五、結(jié)語

　　根據(jù)理查德. 庫珀1968 年提出的相互依存理論，任何一個國家或區(qū)域之間，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中都是彼此聯(lián)系，相互依存的。正確處理國家間經(jīng)濟(jì)關(guān)系的關(guān)鍵是了解一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展與國際經(jīng)濟(jì)發(fā)展之間的敏感反應(yīng)關(guān)系。一個國家實(shí)施的最優(yōu)經(jīng)濟(jì)政策是一國政策制定者根據(jù)本國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的狀況制定的，但最終能否實(shí)現(xiàn)，還取決于其他國家的行動，這就是政策上的相互依存，是由各國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)上的相互依存所決定的。因此，美國在制定量化寬松貨幣政策的退出策略時，也必須進(jìn)行國際間的協(xié)調(diào)。各國央行如果都運(yùn)用同種模式調(diào)整貨幣政策，有可能出現(xiàn)放大的溢出效應(yīng)，給全球經(jīng)濟(jì)帶來更大的沖擊。

　　同時，量化寬松貨幣政策的退出將有可能引發(fā)其他國家的經(jīng)濟(jì)沖突和資本的外流，率先實(shí)施緊縮貨幣政策的國家也可能會引發(fā)本國貨幣的升值，使已恢復(fù)的經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)變數(shù)。量化寬松貨幣政策退出是一個具有復(fù)雜性、依存性和外部性的系統(tǒng)運(yùn)作，時機(jī)的選擇、策略的選擇、工具的選擇相互依存、相互制約，必須考慮相互之間的關(guān)聯(lián)性和外部性。美國退出量化寬松貨幣政策對中國的不利影響，包括流入中國的短期資本可能發(fā)生逆轉(zhuǎn)、人民幣匯率調(diào)整壓力增大和國際政策協(xié)調(diào)難度上升。有利的影響包括大宗商品價格走低、輸入型通脹壓力減輕和美元升值提高中國美元儲備資產(chǎn)的真實(shí)價值。因此，我們需要對此做出前瞻性的政策調(diào)整，以盡可能減少美聯(lián)儲量化寬松貨幣政策退出給中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行帶來的負(fù)面影響。

　　在當(dāng)前背景下，中國應(yīng)對美國量化寬松貨幣政策退出策略，應(yīng)是在維護(hù)本國幣值穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，兼顧本國經(jīng)濟(jì)發(fā)展。從趨勢看，美國退出量化寬松貨幣政策將是大概率事件，我國要以不變應(yīng)萬變。在國際協(xié)調(diào)方面，我國應(yīng)強(qiáng)化對美國量化寬松貨幣政策退出進(jìn)程、效果的預(yù)測和評估，避免美國量化寬松貨幣政策退出帶來的國際溢出效應(yīng)，以保持我國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。

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